劲嘉股份(002191)：烟标龙头发力新型烟草 开启第二增长极
类别：公司 机构：财通证券股份有限公司 研究员：于那/刘洋/李跃博 日期：2022-04-10烟标：全国烟标龙头，优势主业保持稳增。公司深耕烟标行业数十载，技术工艺行业领先，2021 年公司烟标收入占比为45%达23 亿元，约占全国烟标总量12%。公司与国内80%的省中烟公司保持长期稳定合作，随着下游卷烟市场高端化发展，烟标价值量将持续提升，公司凭借技术优势及稳定的客户关系，将充分受益行业结构升级，烟标主业有望保持稳增。
新型烟草：监管落地加速产业整合，未来2 年有望持续翻倍增长。公司前瞻卡位布局新兴烟草全供应链，雾化烟方面具有提供“一体化”解决方案制造能力，HNB 方面深度合作中烟，进行技术研发、品类拓展等多维度合作。2021 年公司新型烟草业务实现收入1.91 亿元，同比增长381%。在全球烟草减害发展大趋势下，新兴烟草渗透率逐年提升，伴随国内产业监管逐步落地，行业规范整合在即，利好具有领先工艺技术、生产制造能力的头部企业，公司在新型烟草全产业链的牌照先发优势也将逐步显现，业绩放量在即，未来2 年将迎高速发展，预计2021-2023 年公司新型烟草业务收入CAGR 达151%，至2023年收入规模将突破10 亿元。
大包装：高端化发展显成效，降本增效盈利提升。公司持续推进彩盒业务的生产自动化进程，大幅提升产能效率，同时把握中高端烟酒、3C 包装升级趋势，高端化产品战略成效显著，彩盒毛利率由2017 年的18.18%提升至2020 年的38.5%，未来有望维持较高毛利水平。新材料方面，公司将镭射纸膜应用于烟、酒包装，并积极开拓外部市场；收购青岛英诺包装发力高端膜业务。新材料板块的持续拓展将进一步提升公司产品竞争力、助力大包装业务盈利提升。
盈利预测与投资建议：公司作为卷烟包装龙头，烟标主业构筑稳固的业绩基本盘，并稳步推进大包装业务升级发展。公司紧抓新型烟草发展大趋势，全面卡位布局新型烟草产业链各环节，有望凭借先发优势在监管落地后充分享受国内新型烟草发展红利。预计2021-2023 年归母净利润分别为10.1、12.6、15.2亿元，对应PE 19、15、12 倍，维持“买入”评级。
风险提示：新型烟草行业监管超预期；市场竞争加剧；终端需求不及预期；商誉较高，存在大额减值风险。
劲嘉股份(002191)：大包装行稳致远 发力新型烟草全产业链
类别：公司 机构：中泰证券股份有限公司 研究员：郭美鑫 日期：2022-03-18报告摘要
烟标业务迎修复拐点，多元化产品放量，大包装行稳致远。公司是烟标行业市占率约10%的龙头（2020 年），边际变化看，前期受招投标体系变动影响份额略有下滑，经过两年的消化调整，最新中标情况良好，烟标业务预计迎来修复；而长期看，卷烟高端化、集中化趋势下，公司份额有望持续提升。在包装业务延伸上，公司坚定践行大包装战略，在做大做强烟标主业的同时横向拓展彩盒包装、纵向延伸包装材料等业务，随着与大客户合作不断深入及智能包装产能建设推进，预计大包装业务保持中高速增长。
监管推动雾化格局出清，HNB 若开放中烟供应链企业受益。全球新型烟草渗透率提升趋势下，受益海外市场一次性小烟市场爆发，我国电子烟产业快速发展，2021 年出口额达1383 亿元，同增180%（行业协会数据）。国内3 月11 日国家烟草专卖局发布《电子烟国家标准（二次征求意见稿）》及《电子烟管理办法》两项重磅文件，监管靴子落地，推动格局出清，预计行业将从无序扩张走向有序发展。同时电子雾化烟规范化进程对HNB 烟草市场放开形成映射，随着政策端边际明朗，我们认为其国内市场进程有望加速推进，中烟供应链相关企业受益。
内生+并购，新型烟草全产业链布局抢先机。在前期政策真空期，劲嘉股份提前卡位，已实现新型烟草全产业链布局。1）在HNB 烟草领域，公司定位为中烟的供应链服务商，布局了HNB 香精香料企业长宜科技、HNB 烟具代工企业嘉玉科技、HNB 海外营销推广企业恒天商业。2）在电子雾化烟领域，公司定位为一体化方案解决商，布局了雾化烟油企业云烁科技、雾化代工企业劲嘉科技、雾化品牌企业因味科技。3）公司通过佳聚电子进军本草颗粒全产业链，并通过云普星河、云普飞匣等打造新型烟草供应链。受益于新客户导入及海外一次性小烟市场爆发，2021 年公司新型烟草营收高速增长，约达2 亿元（+381.16%）。
股权激励彰显公司发展信心，主业稳健、新型烟草业务进一步贡献弹性空间。根据公司股权激励目标测算，2020-2023 年净利润CAGR 约为22.8%，彰显主业发展信心，同时新型烟草产业链卡位布局在政策推进下有望贡献业绩增量。由于烟标主业修复良好，新型烟草布局推进超预期，我们调整盈利预测，预计公司2021-2023 年实现营业收入50.8 亿元、63.5 亿元、82.6 亿元，同比增长21.3%、24.9%、30.0%，实现归属于母公司净利润10.06 亿元、12.40 亿元、15.25 亿元，同比增长22.1%、23.3%、23.
0%（前次预测值为收入51.2、61.8、74.2 亿元，归母净利润10.3、12.7、15.3 亿元）。
投资建议：公司烟标业务壁垒深厚，大包装战略稳步推进，新型烟草业务全产业链布局，具备向上期权。以截至2022 年3 月17 日收盘价计算，当前公司市值为205 亿元，对应2021、2022 年PE 分别为20.4X 和16.5X，而同行业可比公司平均估值水平为35.5X 和25.2X，公司主业具备安全垫，给予“买入”评级。
风险提示：公共卫生和监管政策风险、烟标招投标体系变动风险、HNB 政策推进不达
说明，文章数据引用权威财经媒体，比如东方财富网，新浪财经等。
