类别：公司 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：樊俊豪/吕沛航 日期：2021-06-23
公司近况
近期我们邀请晨光文具管理层参加中金2021年中期策略会，期间公司管理层与投资者就公司近况、未来发展战略等进行了深入交流。
评论
传统文具业务品类升级、结构优化，高确定性稳健增长。公司过去数年以“调结构，促增长”为重要策略，重点发展精品文创板块，精品文创占比持续提升，我们预计精品文创占比达约15%水平。公司2020年年底进一步提出产品高端化策略，继续聚焦精品文创、儿童美术、办公文具、大众文具四大赛道，通过发力新品、中高端产品，力争品类升级、结构优化，带动传统文具业务稳健增长。
零售大店业务持续向好，综合能力不断强化。根据我们草根调研，九木杂物社线下客流情况良好，销售同比改善，我们预计随单店成熟，同店稳定爬坡持续向上。展店方面，我们预计今年零售大店净开店将维持100家左右，贡献营收增量，选址、店效等亦有望不断优化。运营方面，公司持续推进零售大店产品结构优化，进一步强化文创杂货定位，同时利用数据反馈协助产品开发流程，微信小程序与会员体系增强消费粘性，持续抢占精品文创市场份额。科力普持续获客，有望高速成长，规模效应提升可期。我国办公用品市场超万亿，政策推动下集来趋势明显，公司科力普业务有望持续受益，2020年新增山东省政府、建设银行、华润集团等数个重量级采购项目，我们预计随公司政府、央企、金融等大客户不断拓展，科力普业务有望保持高质量快速成长。
盈利能力方面，2020年科力普业务净利率同增0.8ppt至2.9%，规模效应进一步凸显，伴随供应链效率增加、自有品牌占比提升，我们预计科力普净利率有望提升至3-5%区间。
坚定看好公司作为中国文创龙头的优势地位与强者恒强趋势。产品端，公司持续发展高端产品，文创品类开发、创新能力强大，结构不断优化；渠道端，零售大店快速崛起，盈利能力不断改善，晨光科技推动公司业务线上线下协同发展。我们坚定看好公司作为文创行业的龙头地位与核心竞争力，及中长期“一体两翼”带动下的高持续成长与强者愈强趋势。
估值与建议
维持2021/2022年每股盈利预测不变，当前股价对应2021/2022年51/41倍市盈率，维持跑赢行业评级，维持目标价107.0元，对应2022年52倍市盈率，较当前股价约28%上行空间。
风险
原材料价格大幅波动，新业态推进不及预期。
晨光文具(603899)：精细化零售运营能力 打造文具领航品牌
类别：公司 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：周海晨/屠亦婷/周迅/柴程森/黄莎 日期：2021-05-31
晨光文具深耕文具产业30 年，在国内文具市场构筑起强大的品牌力、渠道力和产品力，为我国文具零售第一品牌。传统零售及科力普办公集采两大业务分别占2020 年收入的62%和38%。传统零售按渠道可分为传统校边店、线下新零售（生活馆+九木）和线上电商（晨光科技），分别占87%、8%、6%。渠道持续深耕细作，九木提升品牌维度和零售能力，科力普放量并进入盈利上升通道，提升公司供应链管理能力，行业龙头地位巩固。
陈氏家族定位聚焦，战略前瞻领先，有危机意识，渐次打造业务梯度，新业务逐步孵化成熟，打造长久成长驱动力。
传统零售：品牌+渠道+产品三箭齐发，远胜竞争对手。我国文具行业规模约1500 亿元，晨光市占率约11-13%，仍有较大提升空间。品牌：强烈的零售品牌意识，持续升级运营模式，始终领先同行；渠道：8 万家+门店的渠道网络，覆盖80%以上校边商圈，占据最优渠道入口。完美门店计划+晨光联盟APP，以信息化手段赋能门店终端，提升单店店效，并深化公司对终端掌控力；产品：大众品凭借性价比提升市占率，高附加值产品优化产品结构。公司从消费者需求出发，贯彻研发技术领先，持续提升产品力，提高单品贡献率，优化运营效率。收购安硕发挥细分品类协同效应。
新零售：九木杂物社：从文具到文创，延伸零售品牌维度。紧随消费升级趋势，零售大店模式逐渐跑通，晨光生活馆2.0 版本——九木杂物社，联合头部文创IP 打造爆款单品，定位青年学生、年轻白领及新中产客群，依托一、二线城市购物中心获客，加盟商平均6-9个月可收回固定投资。未来开店空间、单店收入尚有较大提升空间，净利率有望达到10-15%，体现利润弹性。
科力普：政策东风推动办公集采趋势。阳光化政策驱动办公集采行业快速增长，大办公业务市场空间超过万亿元，低集中度亟待整合，优质企业有望快速提升规模、扩大市占率(美国CR2≈80%)。科力普具备整体办公解决方案，SKU 数量高达3 万多个，满足央企、政府等大客户一站式采购需求；建立6 大中心仓+7 个区域分拨仓，保证高效仓储物流配送。
科力普通过整合服务优势、丰富产品品类、加强客户挖掘、建设供应链体系，具备较高成长空间，未来3 年收入有望保持35%左右的高速增长，高效管理高周转带动高ROE（2020年29.3%），叠加费用率降低、净利率提升，未来科力普ROE 有望比肩传统零售。
传统渠道精耕细作领先同行，依托管理输出及产品升级，精品文创发力，带动同店增长提速。科力普在管控现金流风险的前提下，顺应行业趋势实现快速增长，ROE 存在大幅提升空间。九木杂物社渐入佳境，有望进入加速开店期，新零售商业模式打造渐趋成熟，零售品牌维度实现延伸，长期有望贡献利润弹性。我们预计2021-23 年公司实现归母净利润分别为16.11/19.81/23.99 亿元， YOY28.3%/22.9%/21.1% ， 对应PE 为48.9X/39.8X/32.9X。看好公司具备零售端护城河，优化供应链提高2B 端服务，刚需消费白马龙头具备长期投资价值，以时间换空间，首次覆盖给予增持评级。
核心风险：办公集采竞争加剧导致盈利能力下降；终端文具购买习惯发生显著变化。
说明，文章数据引用权威财经媒体，比如东方财富网，新浪财经等。
