合盛硅业(603260)：有机硅景气冲高 中报业绩持续释放；Q3起工业硅接力上涨 有望再创佳绩
类别：公司 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：郑勇/邓天泽 日期：2021-08-17
事件
2021 年中报：实现营业收入 77.02 亿元，同比增长 84.11%；实现归母净利 23.72 亿元，同比增长 428.26%。对应 Q2 单季归母净利14.71 亿元，环比 Q1 增长 63%，同比增长 636%。
简评
有机硅景气高涨、产能持续释放，业绩集中释放上半年有机硅的高景气和公司持续的产能投放助力业绩集中释放：从价格来看，有机硅自 2020Q4 以来整体进入高景气期，上半年度公司有机硅板块盈利因此有大幅改善。特别是 Q2 以来，由于需求持续超预期、行业新增产能投放又有不及预期，有机硅价格在 Q1 短暂调整后重新冲高，据公司经营数据，Q2 公司 110生胶、107 胶、混炼胶、环体硅氧烷、平均销售价格分别达到 25535、23953、22952、23412 元/吨，分别同比涨幅达到 85%、76%、56%、70%，环比增长也分别达到 29%，24%、20%、14%。得益于有机硅高景气，Q2 公司综合毛利率达到 46.75%，环比+6.31pct，为历史最佳水平。
从产销量看，公司在 21 年维持产能投放进度。上半年公司鄯善生产基地产能投放，且石河子 20 万吨密封胶 2 月投入试生产，公司有机硅产量有明显增长；工业硅方面，产能利用率也有逐步提升，各产品产销量因此也有整体提升。合计实现费用率方面，公司上半年销售、管理、财务、研发费用率分别为0.16%、3.43%、1.49%、1.89%，分别同比-4.45、-1.15、-1.19、-0.43pct，其中销售费用率变化主因会计政策调整，运费等从销售费用调整至营业成本，对公司利润无影响。其他费用率均有下降，主要是产品价格上涨带来的费用率自然摊薄。
工业硅价格突破历史箱体、有机硅继续上攻，Q3 起有望再创佳绩Q3 开始，硅材料上下游景气仍在不断上行。特别值得注意的是工业硅方面，在产能因限电等因素停产、下游光伏及有机硅景气高涨的背景下，工业硅价格持续走高，目前已从 H1 末的 15000 元/吨提升至 19000 元/吨。公司目前是所有同行业公司中唯一大比例外售工业硅的，有望从中充分受益。
有机硅方面，6 月起有机硅（折 DMC）在 30000 元/吨左右横盘，而近期由于行业产能投放继续延迟，且有机硅企业集中检修等因素，企业报价又开始逐步上调。我们判断到年底前一方面旺季将临，一方面行业无新增产能，价格仍有望继续上攻。
坐实硅业龙头，成本优势行业领先，盈利能力优异2020 年公司鄯善循环经济产业园生产基地主要项目均已建成投产，IPO 募投项目年产 10 万吨硅氧烷及下游深加工也已顺利投入生产。目前公司不但规模上是行业龙头，相较于行业其他公司也拥有突出的成本优势：工业硅方面，公司成本优势体现在工业硅是高耗能行业，而公司在新疆石河子和鄯善分别有工业硅基地，且有自备电厂，享受当地廉价能源；有机硅方面，公司拥有大量同行不具备的工业硅配套优势，且具备矿石→单体→中间体→深加工的完善一体化布局，且规模效应突出。成本优势使得公司即使在行业供需宽松的环境下依然有优秀业绩表现，2019、2020 行业景气整体低迷情况下，摊薄 ROE 仍然在 13.02%、14.50%，在 2017-2018 行业景气高位时 ROE 分别达到 28.01%、35.37%，盈利能力极为突出。
在建工程规模可观，新项目支撑未来成长
截至 20 年中报，公司在建工程账面价值仍达 29.56 亿元。后续待投产项目涵盖工业硅及各类有机硅产品，包括新疆合盛煤电硅一体化项目二期年产 20 万吨硅氧烷及下游深加工项目，以及云南合盛后续工业硅、有机硅项目等（其中一期 40 万吨已经开建），将进一步增强公司产业链一体化优势，进一步巩固龙头地位。
预计公司 21、22、23 年归母净利润分别为 51.13、57.63、65.07 亿元，对应 PE 分别为 26、23、20 倍，维持买入评级。
风险提示
有机硅产能扩张超预期地冲击产品价格
说明，文章数据引用权威财经媒体，比如东方财富网，新浪财经等。
