类别：公司 机构：上海申银万国证券研究所有限公司 研究员：屠亦婷/周海晨/周迅/柴程森/黄莎 日期：2021-05-19
投资要点：
公司公告：公司与云南省工业大麻产业投资有限公司签订战略合作协议，将围绕工业大麻产业链之药食同源大健康产业协同发展进行战略互补性合作。
向产业链下游延伸，推广药食同源消费品开发。双方基于云南绿色健康发展战略及药食同源大健康理念，开拓工业大麻药食同源大健康消费品国内外市场。研发方向包括火麻籽、火麻油序列、食药同源（铁皮石斛、三七等）的食品饮料产品，并基于工业大麻CBD 等药食同源功能性生物机理机制，在产业投资和产品研发生产方面开展系列合作。公司具备集研发、设计、制罐、灌装为一体的综合包装整体解决能力，与云南省工业大麻产业投资有限公司合作有望发挥双发的资源和产业平台优势，把握市场机遇。
公司盈利能力恢复正常。2020Q1/Q2/Q3/Q4/2021Q1 净利率分别为2.8%/5.0%/9.3%/8.1%/9.7%。随2020H2 公司生产及下游客户销售恢复正常后，公司净利率水平也随之提升，2021Q1 延续较高盈利水平。此外，2020 年公司共对应收款项、存货、固定资产、无形资产、长期股权投资及商誉等资产计提资产减值准备2.41 亿元，若加回后，利润总额应为13.25 亿元，yoy26.2%。2021 年剔除上述影响后，预计公司将展现正常经营利润，叠加两片罐提价落地，两片罐已实现盈利，且出口业务盈利能力较强，有望体现较好盈利弹性。原材料价格近期上涨对公司成本端略产生一定压力，我们预期若原材料维持高位，公司将在年中对两片罐再次提价。
长期两片罐盈利改善逻辑兑现中，奥瑞金完成波尔亚太收购后将进一步促进两片罐行业整合，龙头议价能力提升有望带来利润弹性。大客户经营稳定，同时公司积极开拓新客户，降低单一客户风险，大客户占总收入降至46%，同比降低4pct。下游客户对产品质量和服务愈发看重，奥瑞金不断从灌装一体化、设计、附加服务等方面入手提升产品附加值，打造综合包装解决方案提供商！随着未来金属包装对PET 包装逐渐取代、罐化率提升，行业整合恢复秩序，两片罐行业盈利有望筑底反转。公司经营性现金流稳定，折旧计提边际递减，未来有望转化为利润弹性。
公司在2019 年完成波尔亚太收购后，目前已有两片罐产能130-140 亿罐，市占率19%为行业龙头。收购后推动两片罐行业整合、议价力提升，我们预期未来两片罐盈利能力仍将持续改善，主要系1）竞争格局改善，提价持续落地；2）波尔并表带来协同减亏；3）20 年上半年湖北咸宁基地受疫情拖累，现恢复正常经营。随行业整合，预计未来两片罐行业将迎来较长期的景气度向上！
灌装业务扭亏为盈，服务属性获客户认可。2020 年实现收入1.64 亿元，yoy9.2%，毛利率从17%提升至19%。核心看点：①咸宁工厂产能利用率提升带来盈利改善；②新投产辽宁开原产线。中国红牛于2020 年12 月在我国东北首条生产线建成投产，奥瑞金继续为其提供配套制罐灌装服务；③业务模式趋于成熟，从单点单客户 多产线多客户，一体化综合服务供应商模式受到大客户认可，加深客户粘性。目前下游饮料企业倾向轻资产化发展，以加快对快速变化的消费品市场的反应速度，新饮料品牌不具备制造端基因和布局意愿，更偏好制罐厂商提供一体化解决方案。咸宁工厂主要为战马、元气森林、安利、可乐、Monster 等客户提供制罐+灌装的一体化服务，随开工率提升，利润端有望体现较高弹性。未来公司灌装业务毛利率有望恢复至合理水平，与客户粘性进一步巩固加强，有望成为饮料行业的平台型制造服务商。
期待公司2021 年恢复正常利润表现；长期关注两片罐格局改善带来的提价落地、利润率修复和产业链议价能力提升。我们维持公司2021-2023 年EPS 为0.38 元、0.42元、0.51 的盈利预测，yoy 分别为28.2 %、12.9%和20.0%，对应PE 为14 倍、13倍和11 倍，维持买入。
风险提示：原材料价格上涨；大客户潜在风险。
说明，文章数据引用权威财经媒体，比如东方财富网，新浪财经等。
