华能水电(600025)2023年三季报点评：量价齐升 新并资产放大业绩
类别：公司 机构：民生证券股份有限公司 研究员：严家源/赵国利 日期：2023-10-29
事件概述：10 月27 日，公司发布2023 年三季度报告，前三季度实现营业收入181.38 亿元，同比下降2.9%（经重述）；归母净利润67.04 亿元，同比增长5.2%（经重述）；扣非归母净利润67.43 亿元，同比增长4.3%（经重述）。
第三季度公司实现营业收入76.34 亿元（经重述），同比增长21.7%；归母净利润33.00 亿元，同比增长47.4%（经重述）；扣非归母净利润33.25 亿元，同比增长47.4%（经重述）。
来水如期改善，新并资产抬高电量：年初澜沧江流域梯级蓄能同比减少61.37 亿千瓦时，叠加上半年来水同比偏枯，2023 前三季度公司累计水电发电量（不含四川水电）733.25 亿千瓦时，同比下降7.1%，乌弄龙、小湾和糯扎渡电量同比分别+13.6%、-14.8%、-16.1%；若考虑新并入四川水电，2023 年前三季度公司完成水电电量816.76 亿千瓦时，同比下降6.8%。3Q23 澜沧江流域来水同比偏丰4-7 成，公司单季度完成电量（不含四川水电）369.54 亿千瓦时，同比增长25.4%，其中乌弄龙、小湾和糯扎渡电量同比分别增长48.1%、22.7%、14.1%。考虑到进入主汛期后，小湾和糯扎渡“两库”转入蓄水运行，发电能力部分转为蓄能未完全释放，公司今冬与明春电量仍有望大幅改善。
省内电价基本持平，外送高价电量上行推高度电营收：Q3 省内市场化交易平均电价同比提高0.48 分/千瓦时至0.1568 元/千瓦时，增幅3.2%；同时高电价的澜上送深圳（乌弄龙/里底/黄登/大华桥/苗尾）发电量同比增长48.8%至121.00 亿千瓦时，占单季度水电电量（不含四川水电）的比重同比提高5.1 个百分点至32.7%，电量结构的调整推高公司度电营收。
投资建议：公司电价的上行抵消电量下滑带来的业绩压力；收购集团水电资产包实现快速扩张。根据电量、电价的变化以及新并入资产，调整对公司的盈利预测，预计23/24/25 年EPS 分别为0.44/0.50/0.53 元（前值0.37/0.46/0.48元），对应10 月27 日收盘价PE 分别为16.9/14.7/13.7 倍。考虑新购资产实现快速扩张，给予公司23 年20.0 倍PE 估值，目标价8.80 元/股，维持“谨慎推荐”评级。
风险提示：1）流域来水偏枯；2）需求下滑压制电量消纳；3）市场交易电价波动；4）财税等政策调整。
说明，文章数据引用权威财经媒体，比如东方财富网，新浪财经等。
